龙八国际IPO阶段的投资，散户俗称“打新”，自去年6月网易二次上市以来，引发了市场的高度热情，富途等APP上的打新大V层出不穷，各种微信公众号分析帖子扑面而来。2021年年初快手的上市，IPO首日涨幅近200%，将市场热情推向顶峰。

　　2021年春节后，股市开始进入震荡调整，投资进入困难模式，板块分化严重，风格轮动快，让投资者头疼不已。IPO市场在震荡中又带有疯狂，6月的时代天使项目，IPO首日收涨131.79%，盘中最高涨幅超180%龙八国际，一时风光无限。然而6月底耳熟能详的奈雪，首日破发13%，上市一个月不到股价已经腰斩龙八国际，又让不少散户剁手离场，骂声连连。

　　那么，IPO投资究竟是怎样的投资机会？IPO投资到底值不值得参与？又该如何参与？如何抓住投资机会？一系列关于IPO投资的问题接肘而来，我们将通过上下两期的投资知乎带大家一探究竟。

　　IPO，全称为首次公开募股（Initial Public Offering），是指一家企业第一次将它的股份向公众出售。

　　从投资阶段上来看，是企业从一级（私募市场融资）向二级（公开市场融资）过渡的阶段。

　　关于“投资”有一句老话，“流动性、收益和风险”是一个不可能三角，流动性强、高收益和低风险三个条件不能全部同时满足。从这一点上来看，IPO是怎样的投资呢？

　　关联名词不可能三角（Impossible trinity），是指经济社会和财政金融政策目标选择面临诸多困境，难以同时获得三个方面的目标。在金融政策方面，资本自由流动、固定汇率和货币政策独立性三者也不可能兼得。

　　以港股IPO为例，IPO投资分为国际配售和公开配售，其中国际配售面向机构投资人，又有基石和锚定两类，基石需要锁定6个月，锚定无锁定；公开配售面向个人投资人，也就是通常散户说的“打新”，无锁定。

　　由此可见，IPO投资流动性非常强，对于打新及锚定投资人来说，公司发行簿记时买入，关簿后通常1周内即上市，上市当天即可卖出。投资周期最快约1周。而对于美股IPO来说，从开簿到上市在一周内，关簿后第二天即上市日，往往周一开簿，周四关簿，周五晚上即上市，投资周期最快可达1天。

　　关联名词基石投资者（cornerstone investors），是指按IPO发行价格承诺购买一定数量的股票，有限售期（6~12个月）金融，起市场定心丸的作用。通常情况下，基石投资者一般为大型机构投资者、大型企业集团、知名富豪企业、甚至还有各国主权基金。目前，引进基石投资者的做法在亚洲已经非常的流行，特别是在香港上市的公司。

　　关联名词锚定投资（anchor investment），更确切的说应该叫“锚定订单”，在IPO中指的是在路演和簿记开始前即明确表达了投资意向、并在路演和簿记第一天就下达的订单，在配售中指的是在配售交易开始簿记时或开始簿记后不久，就进来的订单。

　　以港股市场为例，整体来看，打新有正收益（首日平均绝对和超额收益为2.1%和2.5%），但随上市时间递减、且受市场环境影响较大；不过不同IPO 项目分化显著，存在明显的“肥尾效应”，极端行情并不鲜见，上市首日股价翻倍或者跌去一半的情况都有。部分优质IPO虽然上市后因打新热情降温短期内可能承压，但中长期表现亮眼（超过15%新股一年后跑赢大盘超50%），因此参与打新需要甄别。

　　关联名词肥尾效应（Fat tail），指极端行情发生的机率增加，可能因为发生一些不寻常的事件造成市场上大震荡。

　　虽然从整体来看，打新有正收益，但是港股IPO的平均破发率是很高的，回顾过去5年的平均数据，上市首日破发率（日内最低价低于发行价的比例）高达51%。此外，IPO投资市场呈现出明显的“大小年”现象。此外，每年也有波峰波谷，通常来说每年的7月左右，12月左右是发行热度较高的时候。

　　根据中金研究的数据，2016年和2017年港股IPO市场首日表现最佳，超额收益的中位数最高且破发比例较低。2018年和2019年港股IPO市场热度有所下滑，首日超额收益中位数落到 1%以下，且破发比例大幅上升。2020年港股IPO市场有所好转，但首日超额回报仍不及2016/2017年水平。2021年上半年，新股首日超额收益为 1.8%，较2020年有所回落，首日破发比例为56%，相对2020年水平小幅抬升。其背后主要的影响因素有宏观流动性，以及二级市场表现等。

　　IPO的市场波动，主要和流动性环境及二级股市表现息息相关。当流动性整体宽裕的时候，IPO发行和融资更容易（也就是市场上“钱多”），反之亦然。由于香港市场的特殊性，其流动性环境既受到国内宏观流动性环境影响，也与美国为主导的全球流动息相关。IPO发行的大年往往对应经济相对下行后期或者修复的初期，其原因在于通常经济下行压力加大会促使货币当局出台更多的宽松政策，流动性状况反而相对充裕；反之，当经济修复进入过热后，宽松的货币政策将逐步退出。而二级市场表现的好坏以及市场估值的高低，直接决定公司的发行意愿、发行估值的高低。IPO的发行与二级市场的估值呈正相关，与市场的波动率呈负相关。

　　由此可见，IPO投资，流动性强是基本的特点，而收益性和风险性则依标的而异。但如果有能力做好“择时”和“选标的”，IPO投资是有可能实现高流动性、高收益性和低风险性的“假性突破”的。在一个IPO大年里，某一些优质题材（如科技、医药、消费、AI等）内的优质标的（比如今年上市的快手、时代天使等），这类标的往往具有行业题材稀缺，行业增速快，赛道绝对头部，公司盈利性和成长性兼具，大市值等多重优势，无明显短板。对于这类标的，IPO首发上涨的确定性是很强的，并且有望实现高收益。

　　让我们再进一步思考，IPO超额收益的来源。仍以港股为例，香港IPO定价不受估值的限制，因此打新没有在制度保证下稳定且可持续的超额收益。港股的定价由机构投资者投标竞价形成，是一个相对市场化的过程，其潜在的超额收益主要来自两方面：

　　不难发现，这两个来源都并非稳定且可持续的，而是取决于市场环境以及具体IPO项目，不同环境下差异可能很大。这就非常考验投资者对于市场和投资标的的判断，包括判断整体市场估值和热度是偏高还是偏低，市场内的哪些板块是会更好，哪些板块已经不可取，具体到同一题材板块内选择哪些标的（就像今年医疗大健康赛道，上的企业标的很多，但是同样涨跌不一）等等，而这些对于普通散户来说，认知难度是很大的。

　　即使个人投资人具备了很深的研究分析能力，能做到“选得好”，但是企业发行中的发行额度是有限的，对于大热的项目来说，“投不投得进”是一个巨大的痛点。个人投资者通过公开打新的方式，中签率低下，中签率往往不及百1，千1甚至没有，竹篮打水一场空。

　　做到了“选得好”、“投得进”，也还没结束，这也只说能拿上了一张船票，只有“退得好”才能完成投资闭环，落袋为安。一旦上市，IPO环节就已经完成，进入到了二级市场的交易阶段，股价的波动性是很大的投资，不管是首日收盘是涨是跌，首日的振幅在50%以上的比比皆是，如果退出的时点抓得不好，可能同一只股票的打新参与结果天差地别，“卖飞了“、“被套了”的情况屡见不鲜。

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