市场的迅速降温使得投资者的回报急剧下降，能带来长线投资回报的早期项目成为业内热捧的香饽饽。

　　市场低迷、IPO受阻、退出乏力即将过去的2012年，中国的VC/PE市场可谓哀鸿遍野，一派萧瑟。市场的迅速降温使得投资者的回报急剧下降，一度过热的投资市场如今已沦为“残羹冷炙”。在此情形下，能带来长线投资回报的早期项目顿时成为业内热捧的香饽饽，往早期项目走已成为行业大趋势。

　　但是，面对国内汹涌澎湃的创业大潮与形形的初创型企业，投资者该如何涉足早期投资才能避免泡沫化？早期投资如同深海猎行，投资者又该如何判断项目价值并扶植项目成长，成功突破投资圈目前萎靡的困局？

　　在12月5日至6日清科集团举行的“第12届中国创业投资暨私募股权投资年度论坛”上，多位来自知名投资机构的掌门人向《中国科学报》记者介绍了自己关于早期投资的心得与体会。

　　数据是最诚实的观察员清科集团创始人、董事长兼CEO倪振东显然同意这个观点。

　　他对《中国科学报》记者表示，来自清科研究中心的数据显示，今年1至11月中国风险投资（VC）募资金额相比去年同期下降67.8%；共投资900多个项目，投资完成个数同比下降29.2%、投资金额同比下降41.9%。

　　倪振东说：“今年前11个月，VC在240家企业中实现退出，2011年同期为540家，同比下降近55.6%，其中IPO只占60%左右。”

　　可见，相比“全民热”迅速退烧的PE，VC行业的日子也同样艰难。对当前扎堆投资早期项目的VC及PE来说，首先面对的是LP（有限合伙人）希望在短期内收到回报的难题。

　　力合清源董事长朱方告诉记者：“最近各种会议上大家都在谈论早期项目，我认为在现在的形势下投资早期项目，并不是很有利因为整个社会比较浮躁，都有些急功近利。”

　　他指出，目前许多VC基金融资的时候所定的期限是5年，“可以想一想5年对初创型企业是什么概念？我建议5年的基金绝对不要投资早期基金或项目，因为5年的时间里初创型企业绝对出不了大成绩”。

　　SVB资本中国董事总经理叶慧明也表示，与境外投资者相比，国内LP对投资的时间要求更短。“作为一名母基金管理人员，如果我在与LP交流时说子基金是投早期，几乎一半的人会走掉。他们都会觉得加入投资早期的母基金后，要等到10多年才能看到回报投资，时间太长了。”

　　如何才能说服LP有足够的耐心投资早期项目？朱方认为，目前最重要的是要让LP对十八大后的中国宏观经济有信心、对经济的持续发展有信心，“要对他们讲清楚目前的形势，说服其对投资周期5到8年的项目保持信心，这是非常重要的”。

　　叶慧明则指出，国内已慢慢出现一些比较有远见的LP投资市场。“一些民营企业也慢慢认可要投资比较早期的企业，因为只有这样才能掌龙八国际握对企业有用的、核心的创新技术。”

　　与此同时，在经历过全民PE的疯狂后，私人投资者面对募资已开始变得相当谨慎。

　　朱方认为，这是一个好现象：“说明行业变得理性了。我认为募资时最好提前与LP沟通，让他们明白试图3到4年赚多少倍的钱是不现实的。今年我们在募集几个基金时，都非常耐心地向对方说清楚这个问题。”

　　募资困难龙八国际，只是VC在投资早期项目时所面临的第一道关卡。在花费了九牛二虎之力成功募资后，也并非所有的投资者都能在早期项目中成功获利。这是因为募资的成功仅意味着拥有充足的资金，这与对早期项目的准确判断没有任何关系。

　　在投资早期项目时，往往要求投资者须拥有该项目的相关专业背景和从业经历。

　　美国科律律师事务所律师裘伯纯表示：“目前市场早期投资机会非常多，其中一个重要的特点是成熟的天使投资人越来越多。两三年之前，在国内很少有人谈及天使投资人，但现在这个词非常火。我注意到越来越多的天使投资人，都是从Facebook、谷歌、硅谷或者国内比较成熟的互联网公司出来再进入投资圈的。”

　　他指出，这些天使投资人都有着创业的经验，或者与公司共同成长的经历，因此能给成长型的公司提供更好的意见和建议。

　　叶慧明也表示：“一个GP（普通合伙人）的团队要做早期的业务，一定要有相应的早期经验。比如创新工场的投资人就有创业的经验投资，这样才能为早期创业的企业带来相匹配的贡献。”

　　目龙八国际前，许多原本专做后期项目的基金，由于项目竞争激烈、价格较高以及退出渠道减少，都盯上了回报率高的早期项目。

　　对此，叶慧明指出：“这造成目前市场有一种很不好的趋势。投后期基金的GP来到早期后，他们对企业的估值和企业今后如何成长、管理、退出，都没有可以对比的经验。我建议，GP还是要做本行。”

　　作为国内最早关注“云”概念的投资机构，宽带资本合伙人周耘也表示：“不同机构做早期投资时，要从基金的特点和经验出发。比如我们基金的特点是不光有投资通信的经验，而且还有多年参与运营和管理的经验龙八国际，所以才能把握行业的发展方向。”

　　在拥有足够的资金并选择到合适的项目后，与会的投资者表示，之后面对的新难题是估值的问题。

　　亚商资本管理合伙人朱海彤说：“早期估值是普遍困扰投资人的问题，很多时候连被投的企业也不能够理解这个价钱到底怎么估算的？目前的估值缺乏一个严谨、简单、明了的参考体系，而且我们同时身处人民币和美元两个不同投资领域，之间的差异非常大。”

　　目前有许多拥有投融资背景的上市公司，其背后的投资者却面临着亏损。对于这种不正常的情况，朱方指出：“这是因为当初的估值经不住市场的考验，真正准确的估值要依据退出市场而定。对早期项目进行估值时，尤其要关注市场规模、企业的团队状态、技术壁垒等等。”

　　周耘根据多年的投资经验指出：“估值时最重要的是，分析这个企业或者项目的商业模式究竟更适合哪一个国家的资本市场。我认为，最重要的还是市场和资本怎么看待这个早期的投资，要依据市场的认可程度来估算。”

　　他表示，对于TMT和互联网早期项目而言，还要将成长系数放在估值中，不同行业早期增长率的估值是不一样的。

　　“我也非常同意增长系数的重要性。行业的不同导致增长系数差异非常大，有些行业的增长系数为30%~50%，有的行业则是20%~30%。”朱方说。